謹(jǐn)防金融資本同實(shí)體經(jīng)濟(jì)脫節(jié)（經(jīng)濟(jì)透視）

　　近一個(gè)時(shí)期，全球主要政策利率總體仍處于超低水平，但一個(gè)令人擔(dān)憂的現(xiàn)象是，金融市場(chǎng)充足的流動(dòng)性并沒(méi)有轉(zhuǎn)化為有效投資，金融資本與實(shí)體經(jīng)濟(jì)再度脫節(jié)。在世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢態(tài)勢(shì)下，金融風(fēng)險(xiǎn)的再度累積引發(fā)了人們對(duì)金融危機(jī)卷土重來(lái)的擔(dān)憂。

　　自國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，超低的利率環(huán)境和低迷的市場(chǎng)波動(dòng)性，令投資者的融資意愿不斷攀升，風(fēng)險(xiǎn)偏好也隨之增加，大量資本涌向高收益、高風(fēng)險(xiǎn)的金融產(chǎn)品。通常，股價(jià)上漲表示投資者對(duì)公司盈利前景看好，愿為企業(yè)融資提供資金。然反觀2013年來(lái)美國(guó)股市行情，對(duì)比側(cè)重周期因素的席勒市盈率與公司盈利能力看，現(xiàn)行股價(jià)已然高估。換言之，企業(yè)投資和盈利低迷，資產(chǎn)價(jià)格卻已呈現(xiàn)泡沫。

　　廉價(jià)的融資成本原可通過(guò)激勵(lì)企業(yè)融資需求來(lái)擴(kuò)大企業(yè)投資，但長(zhǎng)達(dá)9年的低息環(huán)境卻導(dǎo)致企業(yè)熱衷于高杠桿性融資，這表現(xiàn)為低級(jí)別的公司債券市場(chǎng)得到空前發(fā)展。危機(jī)后3年里，美國(guó)公司低級(jí)別債券發(fā)行量是危機(jī)前3年的兩倍，去年以來(lái)更呈現(xiàn)加速擴(kuò)張勢(shì)頭。這類低級(jí)債券違約率極高，極易誘發(fā)信貸危機(jī)。

　　如果考慮溢出效應(yīng)，金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)脫節(jié)造成的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)在全球發(fā)酵。一方面，國(guó)際資本流動(dòng)對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣政策異常敏感。美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期2015年開(kāi)始步入加息通道，但市場(chǎng)卻相信加息可能提前。一旦美國(guó)開(kāi)始信貸收縮，國(guó)際資本會(huì)從新興市場(chǎng)國(guó)家大規(guī)模撤離，這對(duì)資本項(xiàng)目開(kāi)放、對(duì)外負(fù)債率較高及本幣有貶值壓力的國(guó)家來(lái)說(shuō)，其金融穩(wěn)定性將受到嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。另一方面，新興市場(chǎng)國(guó)家經(jīng)濟(jì)減速也會(huì)通過(guò)貿(mào)易信貸渠道使發(fā)達(dá)國(guó)家的銀行形成潛在壞賬。

　　避免金融危機(jī)的根本手段是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長(zhǎng)。在技術(shù)革新和結(jié)構(gòu)調(diào)整等尚未形成新的生產(chǎn)力時(shí)期，財(cái)政和貨幣政策的有效配合十分關(guān)鍵。不幸的是，美、歐、日等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的公共債務(wù)在危機(jī)之后沒(méi)有得到顯著改善，財(cái)政政策刺激實(shí)體經(jīng)濟(jì)的余地仍然有限，對(duì)貨幣政策的依賴也將持續(xù)，這讓各國(guó)央行面臨兩難選擇：過(guò)早結(jié)束寬松不利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，延續(xù)超低利率可能強(qiáng)化金融順周期性，使不斷累積的金融脆弱性最終演變?yōu)榻鹑谖�機(jī)。

　　當(dāng)然，金融風(fēng)險(xiǎn)未必意味著金融危機(jī)。在現(xiàn)實(shí)中，風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化為危機(jī)取決于諸多因素，比如金融部門(mén)的健康狀況。過(guò)去幾年間，主要國(guó)家金融機(jī)構(gòu)去杠桿化進(jìn)展順利。除愛(ài)爾蘭、英國(guó)和日本負(fù)債仍嚴(yán)重高企外，美國(guó)金融機(jī)構(gòu)的債務(wù)額已降至10年前水平，歐元區(qū)金融機(jī)構(gòu)總體的收支表修復(fù)也初見(jiàn)成效。這意味著即便出現(xiàn)大規(guī)模資產(chǎn)拋售，金融機(jī)構(gòu)有一定的抵抗力。

　　近期的地緣沖突和政局動(dòng)蕩增加了穩(wěn)定和增長(zhǎng)的變數(shù)，然美國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)步復(fù)蘇仍為世界經(jīng)濟(jì)步入繁榮通道的重要引領(lǐng)力量，這也使美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的調(diào)整時(shí)間和調(diào)整程度成為全球金融市場(chǎng)的風(fēng)向標(biāo)。已經(jīng)累積的金融風(fēng)險(xiǎn)是否會(huì)釀為新一輪危機(jī)，在相當(dāng)程度上取決于美聯(lián)儲(chǔ)是否能成功引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期，平穩(wěn)結(jié)束本輪超長(zhǎng)信貸擴(kuò)張期。

　　《 人民日?qǐng)?bào) 》（ 2014年08月28日 22 版）